美联储未来几月或将结束“缩表”？
2025-10-15
一、 货币政策的近期展望：降息的合理性与数据依赖
鲍威尔的讲话透露出美联储对当前经济形势的复杂判断，并为未来的政策走向提供了重要线索：
降息的合理性： 鲍威尔认为，就业下行风险的上升改变了美联储对风险平衡的评估，这证明了9月降息是恰当的。他明确指出，劳动力市场的疲软是推动政策转向中性的关键因素。
劳动力市场： 劳动力市场预期仍呈下行趋势，尽管失业率在8月保持低位，但就业人数增长已大幅放缓。鲍威尔高度关注“州一级的失业救济申请”等非官方数据，并指出即使政府停摆导致劳工统计局数据推迟，私人制作的就业市场指标和美联储内部研究也提供了“足够的理由”表明就业市场正在降温。
通胀前景： 鲍威尔指出，8月份12个月核心个人消费支出（PCE）通胀率为2.9%，略高于今年早些时候。尽管如此，他认为商品价格上涨主要反映了关税影响而非更广泛的通胀压力。长期通胀预期仍与美联储2%的目标保持一致。
数据缺失的风险： 鲍威尔警告，如果政府停摆持续且10月数据推迟，美联储将开始错过数据，形势将变得更加复杂。
鲍威尔的讲话是在为市场准备一系列降息，但同时避免给出降息是必然的信号。推测鲍威尔倾向于：
本月底降息25个基点，随后评估形势。
如果劳动力市场继续疲软导致就业岗位减少，可能在12月准备大幅降息50个基点。
鲍威尔“利用劳动力市场的疲弱作为一种对冲”，在指出经济基础稳固的同时也强调了存在的疲弱。
二、 资产负债表（缩表）与充足准备金制度
鲍威尔对美联储资产负债表和充足准备金制度进行了详尽的解释和辩护，这在当前有关缩表（量化紧缩，QT）和支付超额准备金利率（IOR）的争议中显得尤为重要：
缩表即将结束： 鲍威尔透露，美联储可能在**“未来几个月内”结束缩减资产负债表。长期计划是当准备金略高于“充足”水平时停止缩减，而近期回购利率走强和特定日期资金压力**等迹象表明流动性状况正在收紧，美联储将采取谨慎措施，避免重演2019年9月的货币市场紧张局面。
资产负债表是重要工具： 他强调，资产负债表是关键的政策工具，尤其是在政策利率受“有效下限（ELB）”约束时。美联储在2020年通过购买证券，成功地恢复了国债市场的正常运转，并在利率接近零时支持了信贷流向家庭和企业。
对缩表时机的反思与辩护：
事后检讨： 鲍威尔承认，事后看来，美联储“本可以——或许也应该——更早地停止资产购买”（量化宽松，QE）。
实时决策的考量： 但他辩护称，当时的实时决策旨在防范下行风险，以免过早撤回支持导致金融状况急剧收紧（例如借鉴2013年的“缩减恐慌”和2018年12月的情况）。
影响： 他认为，更早停止可能会带来一些改变，但不太可能“从根本上改变经济轨迹”，因为资产购买是通过对未来规模的预期来影响经济的，一旦宣布缩减，市场参与者就会提前消化影响。
辩护支付准备金利息（IOR）： 针对国会和参议员试图剥夺美联储支付超额准备金利率（IOR）能力的争议，鲍威尔进行了强力辩护。他警告：
如果美联储不能支付准备金利息，将失去对利率的控制。
为了恢复控制而大量出售证券，可能会给国债市场运作带来压力，并危及金融稳定。
充足的准备金制度已证明在控制政策利率、促进金融稳定方面非常有效。
对财政部的贡献： 尽管近期因快速加息导致净利息收入暂时为负，但鲍威尔指出，美联储的历史总上缴额已超过9000亿美元，并强调净收入很快就会转正。
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